制砂設備行業集中度持續提升，公司有望迎來騰飛新征程——大宏立（300865）深度報告

投資要點

砂石破碎篩分設備領先企業，經營質量較為穩健。1）公司已發展成為我國砂石破碎篩分設備行業領先企業。公司定制化為客戶提供破碎、篩分、輸送等成套或單機設備，以及提供集設計、制造和服務一體化的整體解決方案。另外，公司研發出了新一代“環保、智能破碎工廠”，在研發和產業化方面公司已經形成了“預研一代、開發一代、生產一代”的良性循環。公司營銷網絡遍及全國，在國內建立西南、西北、華中、華北四大銷售片區，并建立了15個下轄營銷服務分中心，覆蓋了國內主要的砂石骨料生產區域。同時公司積極開拓國際市場，重點開發南亞和東南亞市場，已初見成效。2）業績增速有所放緩，經營質量依然穩健。2020年前三季度，公司實現營收www.csir.com.cn億元，同比增長www.csir.com.cn%；實現歸母凈利潤www.csir.com.cn萬元，同比降低www.csir.com.cn%。近年來，公司毛利率水平有所降低，但凈利率、加權平均凈資產收益率水平穩步提升，期間費用率持續優化。公司目前資產負債率處于較低水平，資本結構進一步優化，償債能力較強；近年來公司應收賬款周轉率不斷提升，回款持續加快；公司經營質量依然穩健。砂石骨料行業供需迎來改善，制砂設備行業集中度有望提升。1）天然砂資源出現短缺，機制砂消費量占比超過90%。經過幾十年的過度、無序開采，我國一半以上的地區都出現了天然砂石骨料資源嚴重短缺的狀況。而機制砂具有資源豐富、受到政策鼓勵等諸多優勢。根據中國砂石骨料網的數據顯示，我國機制砂消費量2019年達www.csir.com.cn億噸，機制砂消費量占砂石骨料總消費量的比重從2008年的www.csir.com.cn%提升至2019年的www.csir.com.cn%。機制砂消費量占比持續快速提升，機制砂對天然砂形成完全替代趨勢。2）砂石骨料消費量超過200億噸，行業需求維持高位。中國是全球最大的砂石骨料消費市場；2019年，我國砂石骨料總消費量增長至213億噸，中國砂石協會預測2020-2030年間我國砂石骨料年需求量將達到250億噸的高位后平穩運行。砂石廣泛應用于房地產、基建等終端領域；受益于房地產投資的高韌性和基建投資逆周期調節力度的持續加大，砂石骨料行業需求有望保持高位。3）砂石骨料行業供給端持續改善，大中型砂石礦山占比有望增加。近年來在環保政策趨嚴、砂石骨料行業關停并轉等政策因素驅動下，我國砂石礦山數量呈現加速下滑的態勢。根據中國砂石協會的數據顯示，2019年底全國在冊砂石礦山數量較2013年減少了4萬余家。但目前大中型砂石礦山占比依然較低，2019年末僅為www.csir.com.cn%。未來，大中型砂石礦山形成的砂石優質產能替代小型、微型砂石礦山的落后產能進程有望加快。供給端的變革和需求端的持續增長推動砂石骨料價格近年來快速上漲，也帶動了行業內企業的經營效益顯著提升。4）制砂設備市場規模達到253億元，行業集中度有望持續提升。根據中國砂石協會的測算，我國機制砂破碎篩分設備的市場規模已從2009年的不足100億元增長至2019年的253億元。目前機制砂設備行業集中度較低，市場競爭激烈。受砂石礦山規模結構變化的影響，主營中高端破碎篩分設備的國產一二線品牌的市場份額將持續提升，中低端破碎篩分設備的市場需求逐步萎縮，大量小廠商將面臨“關退并轉”，破碎篩分設備市場集中度將進一步提高。公司為我國破碎篩分成套設備一線廠商，有望開啟騰飛新征程。1）技術和營銷同時發力，公司開啟發展新征程。公司在破碎篩分成套設備領域精耕細作，專注于根據客戶環境提供滿足不同類型需求的整體解決方案，逐步發展成了國內破碎篩分成套設備生產領域的一線品牌。公司IPO募投項目合計投資金額www.csir.com.cn億元，建成后產能有望實現翻倍。同時，公司通過在技術和營銷兩方面發力，逐步提升自身的市場競爭力。2）大客戶收入占比逐年提升，自身競爭優勢逐步增強。2019年，公司前十大客戶銷售額達www.csir.com.cn億元，同比提升www.csir.com.cn%；超過500萬元的大型客戶采購設備額同比增長www.csir.com.cn%，占公司營收的比重達www.csir.com.cn%，占比同比提升www.csir.com.cn個百分點。近年來公司市占率逐步提升，國內及海外市場持續開拓，大客戶收入占比逐年提升，自身競爭優勢逐步增強。首次覆蓋，給予“增持”評級。公司是我國砂石破碎篩分設備行業領先企業，營銷網絡遍布全國，技術成果國內領先，近年來經營質量較為穩健。受砂石骨料行業供給側改革和環保趨嚴等因素影響，大中型砂石礦山數量逐步增加，市場對中大型破碎篩分設備的需求有望增加，帶動制砂設備行業集中度提升。公司作為我國破碎篩分成套設備一線廠商，具備較強競爭優勢。我們預計公司2020-2022年的歸母凈利潤分別為www.csir.com.cn、www.csir.com.cn、www.csir.com.cn億元，當前股價對應的PE分別為www.csir.com.cn、www.csir.com.cn、www.csir.com.cn倍。風險提示：國家宏觀經濟政策調整風險，基建、房地產投資不及預期風險，市場競爭加劇風險，面臨的客戶結構變化風險，募投項目推進不及預期風險，業績不及預期風險等。

正文分析

1、砂石破碎篩分設備領先企業，經營質量較為穩健

www.csir.com.cn、發展歷程：公司已發展成為我國砂石破碎篩分設備行業領先企業

公司成立于2004年，并于2020年8月登陸創業板。公司定制化為客戶提供破碎、篩分、輸送等成套或單機設備，以及提供集設計、制造和服務一體化的整體解決方案。公司已開發出全系列多層次的成套產品體系，包括液壓圓錐式、高效沖擊式、顎式等破碎機系列，振動式分選篩系列等十余個系列和七十余種產品，產品廣泛應用于國內外建筑骨料礦山市場，可覆蓋不同生產規模和砂石質地的各類客戶需求。經過十多年的發展，目前公司已成為我國砂石破碎篩分設備行業領先企業。以市場為導向和前瞻式的研發模式，技術成果國內領先。公司依托省級企業技術中心，經過多年的技術研發、創新和積累，取得了一系列具有國內領先水平的技術成果，圍繞主營業務取得了143項專利技術（其中發明專利15項）。公司順應“工業www.csir.com.cn”發展趨勢，依托省級企業技術中心，研發了新一代“環保、智能破碎工廠”，配置自動控制和遠程控制單元，實現環保、環境的保護，同時實現了自動化和智能化操控管理。公司在研發和產業化方面已經形成了“預研一代、開發一代、生產一代”的良性循環。公司營銷網絡遍及全國，國際市場開拓初見成效。公司目前已初步建立起一支200余人覆蓋全國、專業的銷售與技術服務團隊，貫穿銷售、安裝、維護、售后、培訓全流程。公司已在國內建立西南、西北、華中、華北四大銷售片區，并在山東、新疆、甘肅、湖南、貴州、云南等省市自治區建立了15個下轄營銷服務分中心，覆蓋了國內主要的砂石骨料生產區域，實現了“24小時到達客戶現場”。同時公司響應國家“一帶一路”倡議，積極開拓國際市場，重點開發南亞和東南亞市場，已初見成效，在全球市場20多個國家和地區站穩了腳跟。

www.csir.com.cn、主營業務：破碎機占據半壁江山，成套設備銷售將成為主流

公司主營業務產品包括破碎設備（圓錐式破碎機、沖擊式破碎機、鄂式破碎機、錘式破碎機、反擊式破碎機、高壓輥磨機）、篩分設備（振動式分選篩、振動給料機）、輸送機設備（帶式輸送機）等，形成了覆蓋砂石礦山生產過程中給料、破碎、篩分、輸送等各個環節的完整產品體系。砂石破碎篩分成套設備銷售將成為主流，設備智能化、節能環保趨勢明確。砂石骨料生產企業較為注重機制砂破碎篩分設備間的匹配性和生產線整體的穩定性，隨著行業產業結構的調整和升級，砂石行業呈現大型化、集約化和規模化的變化趨勢，將更多的采購砂石骨料多級破碎篩分成套設備生產線。較單機而言，成套設備具有整體運行穩定、占地空間小、節能降耗、生產效率高等諸多優勢，逐漸占據市場主流。成套的破碎、篩分設備由給料機、各級破碎機和振動篩、輸送機和貯存設施等單元有機組成，同時還會根據客戶的實際需求搭配各類輔助設備，如除塵、清洗設備等。為適應下游行業的發展變化，破碎篩分設備將朝著成套化、大型化、智能化、節能環保等方向發展。公司自設立以來一直致力于破碎篩分成套設備的研發、設計、生產和銷售，是國內技術領先的中高端破碎篩分成套設備廠商，公司生產的“宏立”牌砂石成套設備被認定為“四川省名牌產品”。2019年，公司產品“環保型、智能化破碎工廠”被列入成都市地方名優產品推薦目錄。

收入結構方面：2019年，公司成套/主機設備實現營收www.csir.com.cn億元，同比增長www.csir.com.cn%，占營業總收入的比重達www.csir.com.cn%；其中破碎設備/篩分設備/輸送設備分別實現營收www.csir.com.cn/www.csir.com.cn/www.csir.com.cn億元，分別同比增長www.csir.com.cn%/www.csir.com.cn%/www.csir.com.cn%。配件業務實現營收www.csir.com.cn萬元，同比增長50%。各項業務盈利能力方面：2019年，公司破碎機/篩分機/輸送機/配件業務毛利率分別為www.csir.com.cn%/www.csir.com.cn%/www.csir.com.cn%/www.csir.com.cn%，分別同比提升www.csir.com.cn/www.csir.com.cn/-www.csir.com.cn/www.csir.com.cn個百分點。公司破碎機業務毛利率相對較高，且近年來呈現穩步提升的態勢；篩分機業務毛利率2019年開始回升；輸送機業務毛利率下滑較大；配件業務毛利率穩中有升，相對穩健。

www.csir.com.cn、股權結構：家族式企業，公司股權集中

公司控股股東和實際控制人為甘德宏、張文秀夫婦。截至2020年9月30日，二人直接持有公司股份達www.csir.com.cn%，并通過西藏大宏立實業有限公司持有公司www.csir.com.cn%的股份，合計持有公司www.csir.com.cn%的股份。此外，公司股東甘德君系甘德宏之弟、甘德昌系甘德宏之堂兄；成都宏源同盛企業管理中心（有限合伙）、成都宏振投資中心（有限合伙）為公司員工及員工配偶持股平臺，合伙人甘德忠、甘德良、甘德宣為兄弟關系，與甘德宏為堂兄弟關系。甘德宏先生為公司董事長、總經理，曾榮獲2015年四川省勞動模范、2018年“砂石骨料行業綠色發展先鋒人物”、“砂石骨料行業優秀企業家”，是公司擁有的“高效立軸沖擊式破碎機”、“一種顎式破碎機”、“一種砂石、礦山破碎生產線”、“一種單缸液壓圓錐破碎機”、“一種高壓輥磨機”、“一種新型圓錐破碎機”等40余項專利的發明人之一。張文秀女士目前擔任公司戰略辦公室主任及成都非公企業學院監事。

www.csir.com.cn、財務情況：業績增速有所放緩，經營質量依然穩健

營收規模持續增長，增速有所放緩。公司營收從2016年的www.csir.com.cn億元增長至2019年的www.csir.com.cn億元，復合增速達www.csir.com.cn%；歸母凈利潤從2016年的www.csir.com.cn萬元增長至2019年的www.csir.com.cn萬元，復合增速達www.csir.com.cn%。近年來，公司營收和利潤規模整體呈現出持續增長的態勢，但業績增速有所放緩。2020年前三季度，公司實現營收www.csir.com.cn億元，同比增長www.csir.com.cn%；實現歸母凈利潤www.csir.com.cn萬元，同比降低www.csir.com.cn%。歸母凈利潤增速小幅下降主要是人員規模有所增加等原因所致。凈利率、ROE水平穩步提升，資產負債率有所降低。近年來，公司毛利率水平有所降低，但凈利率、加權平均凈資產收益率水平穩步提升，期間費用率持續優化。2020年前三季度，公司毛利率為www.csir.com.cn%，同比降低www.csir.com.cn個百分點。2019年公司毛利率下滑www.csir.com.cn個百分點，公司輸送機業務毛利率下滑幅度較大，但破碎機、篩分機業務毛利率依然穩中有升。2019年底公司資產負債率為www.csir.com.cn%，同比降低www.csir.com.cn個百分點；2020年三季度末公司資產負債率進一步降至www.csir.com.cn%。資產負債率處于較低水平，公司資本結構進一步優化，償債能力較強。

應收賬款周轉率持續提升。受益于下游砂石骨料需求旺盛，砂石行業景氣度維持高位，下游客戶經營效益較好，并為保證設備交付的及時性、以及后續正常運轉和及時維護，客戶付款意愿較強，公司回款持續加快。近年來，公司應收賬款周轉率持續提升。2019年公司存貨周轉率小幅下滑，主要原因是部分銷售業務附有安裝、調試義務，該部分業務通常從發貨到驗收合格需要數月時間方確認收入；此外，公司產品種類較多，日常經營中備有較多的原材料、產成品，降低了存貨周轉率。經營活動現金凈流量有所降低。2020年前三季度，公司經營活動現金凈流量為www.csir.com.cn萬元，同比降低www.csir.com.cn%。公司經營活動現金凈流量有所下降，主要是由于公司原材料備貨量增加導致采購支出大幅度上升以及員工人數增加導致薪酬支出上升等因素影響。

2、砂石骨料行業供需迎來改善，制砂設備行業集中度有望提升

www.csir.com.cn、天然砂資源出現短缺，機制砂消費量占比超過90%

砂石可分為天然砂和機制砂。在砂石市場中，根據砂石的來源又可以將砂石劃分為：①天然砂石：河砂、河卵石、海砂、海石、山砂、山石等，主要在河水沖擊積累、海沙沉淀等自然力的作用下形成。②人造砂石（機制砂）：是人類利用機械加工的手段將一些自然材料和廢棄材料按照科學標準加工而成。

我國天然砂資源出現短缺。由于天然砂石骨料短時期內不可再生，經過幾十年的過度、無序開采，根據建材網的數據，我國一半以上的地區都出現了天然砂石骨料資源嚴重短缺的狀況，甚至連原來砂石資源豐富的地區目前的天然砂石砂也大為減少或者接近枯竭，并導致了河流、湖泊生態環境破壞、堤岸橋梁倒塌、破壞航道等等諸多問題和隱患。隨著黨的十八大首次將“生態文明建設”列入中國特色社會主義事業總體布局、環保法修訂，各級政府不斷加大對天然砂石開采的監管力度，取得了顯著成效。機制砂具有資源豐富、受到政策鼓勵等諸多優勢。為保護環境和資源，國家對天然砂石的開采采取了一系列的限制措施。與此同時，為滿足工程建設對砂石骨料的需求，國家出臺了一系列規范砂石行業發展、鼓勵機制砂生產的產業政策、行業協會亦擬定了一系列行業規范性文件。機制砂逐步成為砂石的主要品種，并與資源綜合利用相結合是行業未來發展的必然趨勢。

機制砂消費量占比逐年增長，機制砂對天然砂形成完全替代趨勢。根據中國砂石骨料網的數據顯示，我國機制砂消費量從2008年的36億噸增長至2019年的www.csir.com.cn億噸，機制砂消費量占砂石骨料總消費量的比重從2008年的www.csir.com.cn%提升至2019年的www.csir.com.cn%。機制砂消費量占比持續快速提升，機制砂對天然砂形成完全替代趨勢。未來機制砂石的加工不論在規模產量上還是在技術水平上也都將達到新的高度。

www.csir.com.cn、砂石骨料消費量超過200億噸，行業需求維持高位

中國是全球最大的砂石骨料消費市場。中國和美國及歐盟的砂石協會統計數據顯示，全球每年要消耗超過400億噸砂石骨料，是繼水之后消耗量第二大的自然資源。我國砂石骨料年用量超過200億噸，是目前開采量最大的礦產資源，年直接產值及帶動的運輸等行業產值合計超過萬億元，是國民經濟的重要支柱產業。2008年至2019年，我國砂石骨料總消費量從100億噸增長至213億噸，增長了兩倍多。由于我國人口基數大、經濟體量大且經濟增速仍較高，中國砂石協會預測2020-2030年間我國砂石骨料年需求量將達到250億噸的高位后平穩運行。華東、西南等地區砂石消費市場需求較大。從主要消費區域來看，砂石骨料區域消費能力差異表現較為明顯，東部經濟發達省份和中西部快速發展省份對砂石骨料消耗能力強勁。根據中國砂石骨料網數據中心的數據，年消費量超過10億噸的省份有江蘇、河南、山東、廣東及四川等；熱點區域骨料消費集聚化越來越明顯，2019年以泛長三角集群、長江中游集群、珠三角、成渝集群、中原集群、京津冀、關中集群七大板塊集聚了我國骨料市場消費量的70%左右。

砂石廣泛應用于房地產、基建等終端領域。砂石作為骨料，主要用于與水泥、其它添加劑合用以拌制混凝土或砂漿，約占混凝土質量的6/7；亦可單獨或與非水泥建材混合使用。砂石作為大宗基礎性工程建材材料，廣泛應用于基礎設施建設（鐵路、公路、軌道交通等）、房屋建筑，以及水利水電等領域。我國房地產投資依然具備較高韌性。2016年以來，我國房屋新開工面積開始同比大幅增長。2019年，房屋新開工面積達www.csir.com.cn億平方米，同比增長www.csir.com.cn%，增速依然維持在高位；房地產開發投資累計完成額高達www.csir.com.cn萬億元，同比增長www.csir.com.cn%，投資增速再上臺階。2020年1-10月，我國房屋新開工面積為www.csir.com.cn億平方米，同比降低www.csir.com.cn%，今年一季度受疫情影響房屋新開工面積下滑幅度較大，但近幾個月累計降幅持續收窄。1-10月，房地產開發投資累計完成額為www.csir.com.cn萬億元，同比增長www.csir.com.cn%；房地產固定資產投資完成額累計同比增長www.csir.com.cn%。房地產開發投資和固定資產投資完成額累計增速持續回升。

2020年基建投資的逆周期調節力度持續加大。2020年，政府推出基礎設施領域公募REITs試點；兩會”提出今年擬安排地方政府專項債券www.csir.com.cn萬億元，比去年增加www.csir.com.cn萬億元，提高專項債券可用作項目資本金的比例，提升專項債投向基建的比例等。2020年1-10月，地方政府專項債券共計發行www.csir.com.cn萬億元，同比增長www.csir.com.cn%；基建（不含電力）固定資產投資完成額累計同比增長www.csir.com.cn%，累計同比增速持續上升。此外，根據國鐵集團披露的數據，第三季度全國鐵路固定資產投資完成2272億元，前三季度累計完成5531億元，投產新線1926公里，新開工項目15個，新增投資規模超過4800億元，有效發揮了“穩投資”作用。在國家“六穩六保”的部署下，基建投資的逆周期調節作用愈發凸顯。受益于房地產投資的高韌性和基建投資逆周期調節力度的持續加大，砂石骨料行業需求有望保持高位。疊加“一帶一路”沿線市場的持續開拓，為砂石骨料及砂石破碎篩分設備行業帶來廣闊的市場空間。

www.csir.com.cn、砂石骨料行業供給端持續改善，大中型砂石礦山占比有望增加

砂石骨料行業落后產能逐步出清，綠色礦山建設提上日程。在2013年之前，開山炸石一破一篩粗放式礦山占據著砂石骨料行業主流地位，行業發展理念滯后，產前無環評、產時無環保、產后無復綠、粉塵污染嚴重的粗放式砂石礦山遍布全國各地。伴隨著我國“生態文明”建設的加快，砂石骨料行業逐步邁入規范化發展的道路；環保不達標的小型、微型砂石骨料生產企業被責令停產整改、關停，綠色礦山建設上升為國家行動。供給結構不斷改善，市場主體逐步轉變。隨著砂石礦資源管理和生態環境保護力度的加大，全國砂石礦山供給結構也得到了改善，整體特征表現為“梯度上升一增一減”，即：生產規模等級由小到大逐年保持一定上升趨勢，大型乃至年產量千萬噸級的超大型砂石礦山數量穩步增加，小型、微型砂石礦山在加速減少。市場主體由以往小砂石廠和大量個體戶為主逐步轉變為以大中型砂石礦山企業、水泥廠、建材集團、建筑工程公司、地方國有企業等為主，生產方式亦由小規模、粗放式、高度分散的生產轉變為規模化、集約化、工業化生產，甚至有一些發展前沿地區開始圍繞砂石骨料規劃建材產業園區。

礦山數量持續減少，市場集中度不斷提升。近年來在環保政策趨嚴、砂石骨料行業關停并轉等政策因素驅動下，我國砂石礦山數量呈現加速下滑的態勢。根據中國砂石協會的數據顯示，2019年底全國在冊砂石礦山總計15370家，較2013年的56032家減少了40662家。目前大中型砂石礦山的數量仍然較少。根據中國砂石協會的數據顯示，2019年末，我國超大型（年產1000萬噸以上）、大型（年產200-1000萬噸）和中型（年產100-200萬噸）砂石礦山僅占全部砂石礦山的www.csir.com.cn%，而小型（年產50-100萬噸）和微型（年產50萬噸以下）砂石礦山達8810家。目前大中型砂石礦山占比依然較低，但近年來大中型砂石礦山的占比持續提升。2019年，《十部門關于推進機制砂石行業高質量發展的若干意見》中提出到2025年，形成較為完善合理的機制砂石供應保障體系，年產1000萬噸及以上的超大型機制砂石企業產能占比達到40%。未來，超大型、大型和中型砂石礦山形成的砂石優質產能替代小型、微型砂石礦山的落后產能進程有望加快。砂石骨料價格持續上漲，帶動行業景氣度上升。近年來，受砂石骨料行業供給側改革、環保政策趨嚴等因素影響，砂石骨料生產商數量急劇減少，行業集中度快速提升；同時，砂石骨料的需求穩步增長，由2016年的180億噸增長至2019年的213億噸。供給端的變革和需求端的持續增長推動砂石骨料價格快速上漲。根據智研咨詢的數據，2019年砂石骨料價格為94元/噸，相比2016年的46元/噸累計增長了www.csir.com.cn%。2020年以來，砂石價格整體走勢較為平穩。

砂石骨料行業供需的變化使得行業內企業的經營效益顯著提升。砂石骨料行業的高景氣度引發各類資本的密切關注，以海螺水泥、華新水泥、上峰水泥為代表的建材上市公司陸續延伸骨料產業，淮北礦業、宏大爆破等礦山工程上市公司也在重點布局砂石骨料業務。以海螺水泥、華新水泥和上峰水泥為例，其骨料方面的業績持續保持增長態勢，盈利能力遠高于近兩年景氣度頗高的水泥、混凝土板塊。海螺水泥：2019年，海螺水泥砂石骨料業務收入達www.csir.com.cn億元，同比增長www.csir.com.cn%；毛利率高達www.csir.com.cn%，同比提升www.csir.com.cn個百分點。海螺水泥砂石骨料業務收入規模持續擴大，且毛利率水平持續提升。2020年上半年，海螺水泥砂石骨料業務毛利率進一步提升至www.csir.com.cn%，而其同期的水泥業務毛利率僅為www.csir.com.cn%，砂石骨料業務毛利率水平顯著高于水泥業務。華新水泥：2019年，華新水泥砂石骨料業務收入達www.csir.com.cn億元，同比增長www.csir.com.cn%；毛利率達www.csir.com.cn%，同比提升www.csir.com.cn個百分點。華新水泥砂石骨料業務快速增長，毛利率水平不斷提升。2020年上半年，華新水泥砂石骨料業務毛利率提升至www.csir.com.cn%，而其同期的水泥和混凝土業務毛利率分別為www.csir.com.cn%、www.csir.com.cn%，砂石骨料業務也是其各項業務產品中毛利率最高的品類。上峰水泥：2019年，上峰水泥砂石骨料業務收入達www.csir.com.cn億元，同比增長www.csir.com.cn%；毛利率達www.csir.com.cn%，同比提升www.csir.com.cn個百分點。2020年上半年，上峰水泥砂石骨料收入達www.csir.com.cn億元，同比增長www.csir.com.cn%；毛利率進一步提升至www.csir.com.cn%，同比提升www.csir.com.cn個百分點。上峰水泥砂石骨料業務近年來收入規模快速提升，盈利能力持續增強。

www.csir.com.cn、制砂設備市場規模達到253億元，行業集中度有望持續提升

砂石破碎篩分設備市場需求旺盛。近年來，受機制砂需求增加、應用占比提升、砂石骨料價格總體上漲等因素的綜合影響，砂石骨料行業對上游破碎篩分設備的市場需求明顯增大，尤其是隨著一大批大型、超大型現代化砂石骨料項目陸續建設，大型破碎篩分成套設備的市場需求顯著提升。2019年機制砂破碎篩分設備市場規模達253億元。砂石行業的高景氣度也帶動了上游破碎篩分設備市場規模的增長，根據中國砂石協會的測算，我國機制砂骨料破碎篩分設備的市場規模已從2009年的不足100億元增長至2019年的253億元。

我國砂石破碎篩分設備行業集中度依然較低。經過多年的快速發展，我國破碎篩分設備行業已發展成為一個完全競爭的行業，具有企業數量多、集中度低、多層次競爭等鮮明特點。根據中國砂石協會的數據顯示，目前我國規模以上的砂石骨料裝備（主要為破碎篩分設備）制造企業有3000多家，銷售額過億元的有20余家，不到1%。能提供高穩定性成套砂石骨料破碎篩分生產線的企業不足10家，機制砂設備行業集中度較低。市場競爭依然激烈，外資品牌和國內領先企業占據中高端市場。近年來，山特維克、美卓集團、特雷克斯等外資品牌占據了我國砂石破碎篩選設備的高端市場。大宏立、浙礦股份、上海世邦（安通機器）、南昌礦機、雙金機械等本土優秀企業產品線豐富、解決方案完善，在不同領域各有優勢，產品已占領了國內破碎篩分成套設備生產領域的部分中高端市場，并逐步形成了對外資品牌和進口產品的替代。而市場上其他大量的小型企業產品線單一、技術含量低、同質化現象嚴重，產品以破碎篩分單機設備為主，圍繞中低端市場展開激烈的競爭。此外，近年來由于砂石骨料行業景氣度提升，三一重工、中聯重科、徐工機械、柳工、山推股份等工程機械企業也進入了制砂設備領域，進一步加劇了行業的競爭。

大中型礦山更傾向使用大型、成套的設備，頭部設備企業競爭優勢明顯。大中型礦山企業更傾向于產量大、使用壽命長、操作簡易、智能化程度高的高端成套設備。因此，向大中型礦山提供破碎、篩選設備的供應商相對比較集中，主要包括山特維克、美卓、特雷克斯等知名跨國公司，以及大宏立、浙礦重工、南昌礦機、雙金機械等國內領先企業。伴隨著下游砂石骨料行業集中度的提升，大中型礦山對中高端砂石破碎篩分設備的需求增加，頭部設備企業競爭優勢進一步凸顯。砂石破碎篩分設備市場集中度有望進一步提升。隨著我國破碎篩分設備廠商技術持續進步，部分國產一線品牌產品已躋身世界領先水平，在國內市場開始對進口高端破碎篩分設備形成替代，并實現對外出口銷售收入的快速增長。從行業集中度變化趨勢來看，受砂石骨料礦山規模結構變化的影響，主營中高端破碎篩分設備的國產一二線品牌的市場份額將進一步提升，中低端破碎篩分設備的市場需求逐步萎縮，大量三四線破碎篩分小廠商將面臨“關退并轉”，破碎篩分設備市場集中度將進一步提高。

3、公司為我國破碎篩分成套設備一線廠商，有望開啟騰飛新征程

www.csir.com.cn、技術和營銷同時發力，公司開啟發展新征程

公司是我國砂石破碎篩分設備行業領先企業。公司是中國砂石協會副會長單位、中國重型機械工業協會及其下屬的破碎粉磨設備專業委員會的會員單位，公司在破碎篩分成套設備領域精耕細作，專注于根據客戶環境提供滿足不同類型需求的整體解決方案，逐步發展成了國內破碎篩分成套設備生產領域的一線品牌。目前，公司主要產品破碎篩分成套設備單條生產線已達到3000噸/時，在設備大型化的同時，信息化、智能控制系統亦在破碎篩分成套設備中得到成功應用。公司破碎篩分成套設備內置智能模塊和傳感器，配合相關軟件可實現從啟動、運行到正常停機過程的全過程自動化，助推砂石骨料生產企業實現智能化管理。綠色、環保、智能的綠色破碎工廠設計理念已被廣泛接受。公司創新推出“綠色建材循環智能集成工廠”的項目理念，綠色建材循環智能集成工廠將砂石骨料系統、建筑固廢回收系統、商品混凝土攪拌站、瀝青混凝土攪拌站、PC構件、陶粒六大生產系統模塊化集成為一個循環完整的建材生態鏈；并采用“地下環保工廠，地上生態園林”模式進行修建，所有的生產設備安裝于地下五米的全封閉半地下式車間，車間內設有設備消音、減振裝置，袋式除塵器和水霧噴淋降塵系統，各生產線配有污水處理設備，生產廢水循環利用，實現零排放零污染。公司綠色破碎工廠設計理念可減少環境污染，實現經濟與環境和諧發展；公司推出了一套綠色環保破碎生產線，即：顎式破碎機+圓錐破碎機+高效沖擊式破碎機+圓振動篩；根據客戶具體需求可加入輔助設備：砂石粉分離機、拌濕機、除塵設備、輸料系統、粉塵收集裝置等。

募投項目持續推進，建成后產能有望實現翻倍。公司IPO募投項目合計投資金額www.csir.com.cn億元，分別投向破碎篩分（成套）設備智能化技改項目、技術中心建設項目和營銷服務中心項目。破碎篩分（成套）設備智能化技改項目投資www.csir.com.cn億元，項目建設期為24個月，項目將選用自動化生產設備，通過搭建全方位的信息化系統，建設智能化破碎篩分成套設備生產基地。項目建成后公司生產能力、產品質量和生產效率以及信息化、智能化水平將大幅提升；公司將每年新增1000臺（套）破碎、篩分設備的生產能力，產能將擴大約一倍。2019年，公司產能利用率高達www.csir.com.cn%，募投項目建成后，將有效解決公司產能不足的問題。

技術和營銷同時發力，提升公司市場競爭力。公司IPO募投項目中，技術中心建設項目投資金額為4105萬元，營銷服務中心項目投資金額為4029萬元。通過實施技術中心建設項目，公司研發中心軟硬件條件將進一步提升，并吸收更多優秀人才加盟，將公司技術中心打造為行業內領先的砂石、礦山破碎篩分設備研發基地，力爭升級為國家級企業技術中心，進一步提升公司產品的科技含量，以鞏固公司技術優勢。通過實施營銷服務中心項目，打造更加完善的營銷和服務網絡，加大拓展海外銷售工作力度，不僅可提升公司破碎篩分設備市場份額，還有利于國產高端裝備走向全世界。近年來公司健全了各地的銷售機構，在國內外市場形成了星羅棋布的銷售網絡，專門建立了功能及組織架構完善的客戶服務中心，為客戶提供可靠的技術支持，為現場管理人員進行實地培訓，快捷有效保證客戶權益。

www.csir.com.cn、大客戶收入占比逐年提升

一體化服務模式將成為主流服務模式。近年來，隨著砂石骨料行業集中度的提升，新建砂石骨料礦山平均規模顯著提升，砂石骨料礦山建設方式由以往的業主自建轉變為業主自建、EPC、EPCO等多種建設模式，其中大中型砂石礦山更加偏好EPC等“交鑰匙工程”式建設方式。公司順應下游市場需求變化，面向客戶提供集設計、制造、安裝和服務一體化的破碎篩分工廠整體解決方案，涵蓋工程規劃設計、工藝設備配置方案、個性化定制生產、生產作業管理及設備后期維護的全流程，具有快速安裝、環保節能、高效穩定及自動智能控制等優勢，獲得市場的廣泛認可。大客戶收入占比逐年提升，自身競爭優勢逐步增強。2019年，公司前十大客戶銷售額達www.csir.com.cn億元，同比提升www.csir.com.cn%，前十大客戶銷售額占比達www.csir.com.cn%，占比同比提升www.csir.com.cn個百分點。若按照采購設備金額（不含稅）來劃分客戶類型，超過500萬元的為大型客戶，100-500萬元的為中型客戶，低于100萬元的為小型客戶。2019年，公司大型客戶采購設備金額達www.csir.com.cn萬元，同比增長www.csir.com.cn%，占公司營收的比重達www.csir.com.cn%，占比同比提升www.csir.com.cn個百分點。2019年公司大中型客戶收入合計占比已達www.csir.com.cn%，而小型客戶收入占比從2017年的www.csir.com.cn%降至2019年的www.csir.com.cn%。從銷售增速來看，2019年公司大、中、小型客戶的收入增速分別為www.csir.com.cn%、www.csir.com.cn%、-www.csir.com.cn%，大型客戶收入快速增長，小型客戶收入出現下滑。

公司組建起大客戶銷售團隊。公司加強了對大中型砂石礦山企業、水泥廠、建材集團、建筑工程公司、地方國有企業等的拓展，并與行業協會、政府等加強了聯系，同時深耕現有客戶資源，逐漸在各區域市場建立商業聲譽，并以點帶面，通過老客戶引薦、招投標等方式積極參與大型客戶市場競爭。目前，公司積累了諸如葛洲壩集團、中水集團、中交集團、中國中鐵、中國鐵建、拉法基等客戶，公司產品廣泛應用于三峽水電工程、溪洛渡水電工程、向家壩水電工程、成都地鐵、西安地鐵、拉法基水泥廠等，并在印度、越南、肯尼亞等國外重大工程項目建設中得到應用。

www.csir.com.cn、公司與同行業企業對比分析

在砂石破碎篩分設備行業的可比公司中，有瑞典山特維克、芬蘭美卓集團、美國特雷克斯等外資品牌，以及浙礦股份、安通機器、南昌礦機、浙江雙金等國產品牌。由于僅浙礦股份公開披露了經營數據，我們對兩家公司進行對比分析。市場份額方面：市場占有率依然較低。若按照營收規模來計算市占率，2019年公司市占率為www.csir.com.cn%，同比提升www.csir.com.cn個百分點；浙礦股份市占率為www.csir.com.cn%，同比提升www.csir.com.cn個百分點。目前砂石破碎篩分設備市場依然比較分散，行業集中度較低。但受砂石骨料行業供給側改革和環保趨嚴等因素影響，大中型砂石礦山數量逐步增加，市場對中大型破碎篩分設備的需求有望增加，帶動制砂設備行業集中度提升。目前公司和浙礦股份市占率雖然較低，但均呈現出持續提升的態勢。

不同公司在各自區域具備較大優勢，其他區域業務不斷拓展。公司主要銷售區域在西南、西北地區，2019年公司西南、西北地區銷售收入占比分別達www.csir.com.cn%、www.csir.com.cn%。雖然公司在西部地區收入占比較高，但近年來伴隨著公司其他區域市場的開拓和營收規模的增長，公司西部地區收入占比逐年下降，華中等地區收入占比不斷提升。浙礦股份主要銷售區域在華東，2019年華東市場收入占比達www.csir.com.cn%，雖然第一大銷售區域依然是華東，但華東區域收入比重相比2018年降低了www.csir.com.cn個百分點，華中、華北等區域收入占比逐步提升。

經營業績和毛利率方面：公司營收規模較浙礦股份高，但是歸母凈利潤規模較浙礦股份低，毛利率水平較浙礦股份低。兩家企業在產品結構上有所差異，根據兩家公司披露的數據顯示，浙礦股份2020年上半年破碎篩選成套生產線、破碎篩選單機設備收入占比分別www.csir.com.cn%、www.csir.com.cn%，配件和其他業務收入合計占比為www.csir.com.cn%，浙礦股份單機設備包含破碎設備和篩選設備。而大宏立的收入結構與浙礦股份存在差異，大宏立成套/主機設備占營業總收入的比重為www.csir.com.cn%，其中破碎設備/篩分設備/輸送設備收入占比分別為www.csir.com.cn%/www.csir.com.cn%/www.csir.com.cn%；配件及其他業務收入合計占比達www.csir.com.cn%。而輸送設備、配件及其他業務毛利率水平較低，拉低了大宏立整體的毛利率水平。此外，根據大宏立招股書披露的數據，大宏立破碎設備和篩分設備單價均較浙礦股份低，可能是因為兩家企業產品在型號和規格方面均有差異，不同產品盈利水平也有所差異。

4、首次覆蓋，給予“增持”評級

公司是我國砂石破碎篩分設備行業領先企業，營銷網絡遍布全國，技術成果國內領先，近年來經營質量較為穩健。受砂石骨料行業供給側改革和環保趨嚴等因素影響，大中型砂石礦山數量逐步增加，市場對中大型破碎篩分設備的需求有望增加，帶動制砂設備行業集中度提升。公司作為我國破碎篩分成套設備一線廠商，具備較強競爭優勢。我們預計公司2020-2022年的歸母凈利潤分別為www.csir.com.cn、www.csir.com.cn、www.csir.com.cn億元，當前股價對應的PE分別為www.csir.com.cn、www.csir.com.cn、www.csir.com.cn倍。首次覆蓋，給予“增持”評級。

5、風險提示

國家宏觀經濟政策調整風險。未來若國家對宏觀經濟政策、產業政策進行重大調整，或“供給側”改革政策對下游砂石骨料行業的影響衰減，公司經營業績可能因下游行業景氣度和產業結構變化而面臨較大影響。基建、房地產投資不及預期風險。公司下游砂石骨料行業與基建和房地產投資密切相關，如果基建投資或者房地產投資大幅下滑，將對砂石骨料行業景氣度以及公司產品需求產生重要影響。市場競爭加劇風險。近年來砂石骨料行業景氣度不斷提升，帶動了破碎篩分設備的市場需求，設備廠商市場集中度提升的同時，也引起了國內工程機械巨頭們的關注。設備市場競爭逐步加劇，對公司持續保持競爭優勢產生重要影響。面臨的客戶結構變化風險。伴隨環保治理、安全整頓以及產能整合進程的加快，大量小微砂石礦山關停并轉、退出市場。雖然公司大中型客戶收入規模及占比快速上升，但收入占比仍然較低。如果未能較快實現客戶結構轉變，對公司盈利能力的持續性和穩定性將造成較大影響。募投項目推進不及預期風險。公司募投項目建成后生產能力、產品質量和生產效率以及信息化、智能化水平將大幅提升；公司將每年新增1000臺（套）破碎、篩分設備的生產能力，產能將擴大約一倍。如果募投項目推進不及預期，將對公司產能釋放等方面產生重要影響。業績不及預期風險等。公司主營業務產品如果生產、銷售不及預期，可能對經營業績產生重要影響。

文章來源：《大宏立：制砂設備行業集中度持續提升，公司有望迎來騰飛新征程》—20201126

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機械組介紹

馮勝，機械行業首席分析師，執業編號：S0371-6777272704。碩士畢業于南開大學世界經濟專業，本科畢業于南京航空航天大學飛行器制造工程專業；3年機械行業實業工作經驗，6年證券公司機械行業研究經驗；具備深厚的產業資源，熟悉企業發展規律和運營管理，對產業與資本的結合具有細致的觀察和體會。機械行業細分領域全覆蓋。2019年5月加入中泰證券研究所。聯系方式：0371-67772727

王可，執業編號：S0371-6777272701。中南財經政法大學經濟學碩士，2019年5月加入中泰證券研究所，重點覆蓋光伏裝備、3C裝備、通用設備等領域。聯系方式：0371-67772727

鄭雅夢，執業編號：S0371-6777272704。南京航空航天大學管理科學與工程碩士，2019年5月加入中泰證券研究所，重點覆蓋油服裝備、軌道交通、消費屬性裝備等領域。聯系方式：0371-67772727

張豪杰，執業編號：S0371-6777272702。重慶大學金融碩士，2020年10月加入中泰證券研究所，重點覆蓋工程機械、礦山機械等領域。聯系方式：0371-67772727

謝校輝，蘭州大學金融學碩士，2020年7月加入中泰證券研究所。重點覆蓋半導體設備、服務機器人、機床工具等領域。聯系方式：0371-67772727